銀行理財公司，做大到做強的距離

最近資管圈有個(gè)現象引人關(guān)注：股份行理財公司的管理規?？焖僭鲩L(cháng)，總規模超越了五家國有大行理財公司的加總。

按新產(chǎn)品口徑，居于前三名的是招銀理財、興銀理財、信銀理財，而國有大行理財公司的規模均屈居其后。我們不妨來(lái)探究一下背后的原因。

01 分化原因

大行、股份行對于理財公司的定位，以及各家理財公司的渠道開(kāi)放程度、市場(chǎng)化程度等方面，呈現出一些差異。第一，母行對旗下理財公司的戰略定位不同。

大行普遍更重視存款，存款在零售AUM中的占比基本在70%以上；而股份行則相對更重視財富管理，存款占比普遍在40%以?xún)?。管理規模位于前列的招銀理財、興銀理財、信銀理財，其母行均將財富管理業(yè)務(wù)作為發(fā)展的重中之重。部分股份行發(fā)揮了更強的協(xié)同效應，將理財公司與行內的對公、零售條線(xiàn)高度協(xié)同起來(lái)。理財公司牌照優(yōu)勢明顯，既可以做公募，也可以做私募，而且投資范圍覆蓋各類(lèi)資產(chǎn)。

資產(chǎn)端，理財公司可以配合對公條線(xiàn)向客戶(hù)提供表外融資，與分行形成了更好的協(xié)同效應，在一定程度上也促進(jìn)了理財產(chǎn)品銷(xiāo)售。第二，渠道開(kāi)放程度不同。除了母行代銷(xiāo)，理財公司產(chǎn)品還可以在他行代銷(xiāo)。大行理財公司的產(chǎn)品主要供應行內，行外渠道拓展動(dòng)力不足，對外部渠道代銷(xiāo)需求的響應速度較慢。

興銀理財、信銀理財在推動(dòng)他行銷(xiāo)售時(shí)則不遺余力。從市場(chǎng)觀(guān)感上看，股份行理財公司產(chǎn)品打入大行渠道的多，大行理財公司打入股份行渠道的少。興銀理財在他行渠道的拓展上成效最為顯著(zhù)。在母行大力支持下，興銀理財的產(chǎn)品通過(guò)銀銀平臺，在中小銀行渠道上批量化上架、銷(xiāo)售。2023年底興銀理財總規模2.2萬(wàn)億，其中他行代銷(xiāo)規模高達8661億，占興銀理財管理總規模的比例高達39%。

第三，市場(chǎng)化程度有所不同。股份行理財公司人才密度更高、業(yè)務(wù)拓展更為進(jìn)取。人才方面，股份行的人才隊伍中社會(huì )化招聘的比例相對較高，薪酬體系更加市場(chǎng)化，整體的人才密度更高。業(yè)務(wù)拓展方面，股份行理財公司更能針對客戶(hù)需求快速響應，產(chǎn)品創(chuàng )新能力較強。股份行理財公司的投資風(fēng)格更加積極進(jìn)取、估值技術(shù)的運用更加靈活，這都有助于提升產(chǎn)品的收益性和穩定性。然而，這些做法雖然促進(jìn)了凈值穩定、規模提升，但背后也隱藏著(zhù)風(fēng)險。

02 三大痛點(diǎn)

盡管股份行與大行的理財公司在規模增速上有所分化，他們依然面臨著(zhù)幾個(gè)共性痛點(diǎn)。

痛點(diǎn)一：理財公司脫胎于銀行資管部，歷史上采用資金池運作，老百姓對銀行理財的剛兌預期根深蒂固，一時(shí)間難以逆轉。資管新規后，銀行理財向凈值化轉型，但為了規模的穩定和增長(cháng)，理財公司必須維持住“穩健”形象，被迫用資管的殼子做“存款替代”的產(chǎn)品，例如采用收益率報價(jià)、固定產(chǎn)品期限等近似存款的產(chǎn)品形態(tài)。有的理財公司甚至不惜在風(fēng)險和合規上退一步，采用體外信托計劃調節收益、私募債“收盤(pán)價(jià)”估值、借用其他機構通道提高存款收益、抽屜估值表等各種“創(chuàng )新”手段，盡力平滑產(chǎn)品凈值，維護產(chǎn)品的穩健形象。至于銀行理財的權益產(chǎn)品，由于波動(dòng)較大，更難以起量了。然而，“穩健”一詞帶有強烈的主觀(guān)色彩，每個(gè)人的理解都不一樣。大部分老百姓認為“穩健=零回撤”。當理財出現一點(diǎn)回撤時(shí)，客戶(hù)贖回的規模卻很大。2022年底的債市回調中，絕大部分銀行理財短債產(chǎn)品回撤小于1%，小于同類(lèi)公募基金的回撤水平，但大多數理財公司的產(chǎn)品卻被集中贖回，甚至有的產(chǎn)品中投資者贖回比例高達20%。

痛點(diǎn)二：理財公司與母行的關(guān)系，剪不斷理還亂。母行之于理財子，是股東，也是最大的銷(xiāo)售渠道，但實(shí)際運作中大多數還是上下級關(guān)系。大多數理財公司在行內相當于一家分行，母行對于理財子的人事任免、日常經(jīng)營(yíng)、薪酬體系干預較多，導致理財公司很難真正市場(chǎng)化。而且，母行的信貸文化對理財公司的影響較深。與投資文化不同，信貸文化下，投資往往是“領(lǐng)導負責制”，需要層層審批，流程復雜，響應速度慢。投資文化下，則強調“投資經(jīng)理負責制”，由投資經(jīng)理在研究員支持下，靈活、自主、快速地決策，公司領(lǐng)導很少干預投資經(jīng)理的具體投資決策。

痛點(diǎn)三：總體上市場(chǎng)化程度較低，主要體現人才密度低、渠道單一、薪酬體系不市場(chǎng)化、投研能力建設緩慢等方面。目前，只能由銀行代銷(xiāo)理財產(chǎn)品，券商、三方等均不能涉足。而大部分銀行作為理財的傳統代銷(xiāo)渠道，為了迎合投資者需求，有意無(wú)意地強化理財的“穩健”預期。薪酬體系方面，理財公司往往是與銀行體系對標，而不是與資管機構對標，影響了優(yōu)秀人才的吸納。即使薪酬水平到位了，理財公司吸引到了優(yōu)秀的投研人才，但最終往往留不住，背后還是銀行文化與資管文化沖突的問(wèn)題。

03 出路

要找到理財公司的出路，需要先回答一個(gè)問(wèn)題：理財公司在整個(gè)大資管行業(yè)或者大財富管理行業(yè)的生態(tài)位在哪里？扮演什么角色？

五年前，監管設立理財公司的初衷可能包括三方面：一是打破理財剛兌，消除影子銀行的潛在風(fēng)險；二是把居民儲蓄引到資本市場(chǎng)，提升直接融資的比例，支持實(shí)體經(jīng)濟的轉型；三是幫助投資者通過(guò)資產(chǎn)配置提升財產(chǎn)性收入。目前中國的金融體系還是以間接融資為主，直接融資發(fā)展程度遠遠低于世界發(fā)達國家水平。

2023年中國的居民金融資產(chǎn)中，現金和存款占比約55%（與日本相當），銀行理財占比約10%,而美國、德國、英國等國家存款占比僅12%、39%、25%左右，遠低于中國水平。2023年，中國的M2/GDP高達2.32，遠高于其他經(jīng)濟體，說(shuō)明貨幣高度集中在銀行體系，對經(jīng)濟發(fā)展的拉動(dòng)效率較低。

以間接金融為主的金融體系，資金大量沉淀在銀行存款，難以支持經(jīng)濟結構轉型和產(chǎn)業(yè)升級。金融是為實(shí)體經(jīng)濟服務(wù)的，中國經(jīng)濟要實(shí)現高質(zhì)量發(fā)展，需要提升直接融資占比。但目前大部分銀行理財還是將自己定位為“存款替代”，這個(gè)詞注定了銀行理財產(chǎn)品端長(cháng)得像存款，投資端做得也像存款。

其實(shí)，銀行理財不是存款，也不應該類(lèi)似存款。銀行理財還有一個(gè)重要使命，就是發(fā)揮銀行渠道的優(yōu)勢，照料老百姓的財富，提升老百姓的財產(chǎn)性收入。然而，目前銀行理財主要投資于固收資產(chǎn)，權益資產(chǎn)的投資比例很低，理財投資者只能拿到2%~4%的回報，遠低于2023年5.2%的GDP增速。

整體而言，A股的上市公司代表了中國最優(yōu)秀的企業(yè)群體，拉長(cháng)時(shí)間來(lái)看，其業(yè)績(jì)增速應該高于GDP增速。老百姓通過(guò)權益投資，應該能夠獲得不低于GDP增速的投資收益。但很可惜，銀行理財投權益的比例太低了，老百姓難以通過(guò)銀行理財享受到中國經(jīng)濟增長(cháng)帶來(lái)的收益。

現在我們回頭看，發(fā)現銀行理財的現狀，可能離當年的初心有一定差距。要回歸初心，理財公司需要堅定地向資管轉型，做真正的資產(chǎn)管理，同時(shí)提升權益投資比例，讓老百姓享受到發(fā)展的紅利。

對于理財公司而言，有一個(gè)爭議較大卻又無(wú)法回避的問(wèn)題：是否需要自建權益的投研能力？對于這個(gè)問(wèn)題，目前有不同的聲音。一些理財公司認為權益并不重要。近年由于是固收大年、權益小年，而銀行理財恰好以固收投資為主，所以躲過(guò)了股市下行，這導致很多理財公司形成了權益不重要的錯覺(jué)。

然而，如果理財公司的目標是做全能型資管機構，優(yōu)秀的權益投研能力不可或缺。對于理財公司而言，要打造權益投研能力確實(shí)不容易，需要長(cháng)期的、持續的、巨大的資源投入，還需要克服文化沖突的問(wèn)題。對于大部分理財公司來(lái)說(shuō)，更為現實(shí)的選擇是，發(fā)揮離客戶(hù)近的優(yōu)勢，圍繞客戶(hù)需求進(jìn)行多資產(chǎn)、多策略的配置，將產(chǎn)品波動(dòng)控制在一定范圍內，向投資者提供高夏普比的產(chǎn)品。固收投資方面，理財公司可發(fā)揮在信用風(fēng)險控制方面的優(yōu)勢，并基于系統、風(fēng)控、運營(yíng)等強平臺的力量，提升投資管理的精細化水平。權益方面則可通過(guò)委外、FOF實(shí)現，而不是親自下場(chǎng)。

除此之外，有些與母行渠道深度協(xié)同的理財公司也可以嘗試另辟蹊徑，攜手母行，探索轉型做真正的買(mǎi)方投顧，助力大財富管理的發(fā)展。和基金公司相比，理財公司和母行綁定較深，離客戶(hù)更近；和銀行渠道部門(mén)相比，理財公司更懂投資。

因此，理財公司更有機會(huì )背靠母行海量的客戶(hù)資源，轉型真正的買(mǎi)方投顧。但這條路也面臨很多困難和挑戰。例如，理財公司的資管文化如何轉為財富管理文化，與母行財富部如何協(xié)同競合等。要成為成功的買(mǎi)方投顧，初心、認知、資源、定力這四個(gè)條件缺一不可。

木爺曾在《買(mǎi)方投顧前路漫漫又燦燦》、《理財子轉型，向左還是向右》等文章中詳述。還有一點(diǎn)值得一提：如果理財公司堅定做資產(chǎn)管理，母行堅定發(fā)力財富管理，也是轉型成功的關(guān)鍵因素。在財富管理業(yè)務(wù)上，母行應把理財公司作為給客戶(hù)提供資產(chǎn)配置服務(wù)的產(chǎn)品提供商，而不是還當成提供類(lèi)存款產(chǎn)品的行內部門(mén)。

目前，理財公司行業(yè)規模龐大、客戶(hù)眾多，但各家理財公司模樣都差不多，不像基金公司各具特色。理財公司雖已“做大”，但卻不一定有信心說(shuō)已經(jīng)“做強”。做大與做強之間，隔著(zhù)文化、能力的差距。

《論語(yǔ)》里有句話(huà)：“取乎其上，得乎其中。取乎其中，得乎其下”。銀行理財公司應將成為一流的資管機構作為奮斗目標，努力前行。行百里者半九十，小狐汔濟濡其尾。期待理財公司開(kāi)辟出有特色、差異化的發(fā)展道路，從做大走向做強，為中國資產(chǎn)管理行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展做出不可替代的貢獻。